S&P 500 – hat die Fed den Nikolaus geklaut?

Weithin erwartet hat die Fed die Leitzinsen um 0,25% gesenkt. Es war ein „hawkish cut“ – die Aktienkurse fielen deutlich. Am Freitag kam die Inflation bei den Konsumausgaben im November mit einem schwächer als erwarteten Anstieg herein. US-Aktien erholten sich zusammen mit Goldpreis und Anleihen. Ein möglicher Shutdown der US-Regierung wurde abgewendet.

Der S&P 500 verliert auf Wochensicht weitere 2,0%, NDX und Nasdaq Composite kommen auf -2,3%, bzw. *1,8%. Der Dow verliert 2,3%. Der DAX meldet ein Wochenminus von 2,6%. Die Ölpreise wieder im Minus: Brent –1,9%, WTI –1,6%. Der CRB-Rohstoffindex gibt im Wochenvergleich 0,6% ab. Gold (in Dollar) verliert 1,1%, Silber verliert 3,0%.

Unter der Oberfläche großer Aktien-Indices: Der KBW-Index regionaler Banken fällt auf Wochensicht um weitere 6,6%. Am 25. November hatte er intraday nach seinem Allzeithoch aus Mitte Januar 2022 gegriffen, jetzt steht er 15,1% tiefer. Der „Globalisierungsindikator“, der Dow Jones Transport Index (DJT), fällt um weitere 4,9% und steht nun 10,9% unter seinem Allzeithoch vom 25. November. Der „Technologieindikator“, der Halbleiterindex SOX, fällt um 3,6%. Er notiert 16,2% unter seinem Allzeithoch vom 10. Juli.

Die Rendite der 10yr-TNotes steigt um 2,9%, die der 2yr-TNotes gut behauptet. Die Rendite der 13wk-TBills erneut schwächer mit –2,5%. Euro/Dollar gibt 0,7% ab. Die Währungspaare Dollar/Yen und Euro/Yen weiter fest mit 1,8%, bzw. 1,1%.

Der Rendite-Spread am langen Ende sinkt im positiven Bereich leicht. Die Zinsstruktur über das gesamte Spektrum steigt weiter auf jetzt 0,50%. Der negative Spread zwischen der Rendite der 2yr-TNotes und der eff FFR geht weiter zurück. Die Erwartungen hinsichtlich einer Leitzins-Senkung scheinen auf mittlere Sicht jetzt bestenfalls noch einen kleinen Zinsschnitt zu sehen. Es scheint so, als stabilisiere sich eine Normalisierung der Zinsstruktur über das gesamte Spektrum. Das war in der Vergangenheit nach längerer Inversion stets ein Zeichen für ein heraufziehende Rezession.

Die Fed hat am Mittwoch einen weiteren, weithin erwarteten kleinen Zinsschnitt vollzogen. Der Zielbereich der Lietzinsen liegt jetzt zwischen 4,25% und 4,50% und damit ein Prozent unter dem Hoch des aktuellen Zinstyklus. Der Schritt gilt unter den Beobachtern als „hawkish cut“, weil die Fed jetzt nur noch mit halb so vielen Zinssenkungen rechnet, wie sie zuvor erwartet hatte. Dies deutet darauf hin, dass die Fed den Kampf gegen die Inflation noch nicht beendet sieht. Viele Beobachter sehen die Wirtschaftspolitik der nächsten Regierung als inflationär. Die US-Aktienindices reagierten mit starken Verlusten, internationale Pendants folgten in unterschiedlichem Ausmaß.

Einen Überblick über den Stand der Geldpolitik einiger großer Zentralbanken finden Sie hier.

Am Freitag wurden in den USA weitere Makroindikatoren für November veröffentlicht. Der Preisindex für die persönlichen Konsumausgaben stieg nur um 0,1%; im Jahresvergleich lag der Zuwachs bei 2,4% und damit unter den Konsensschätzungen der Analysten von 2,5%. Die von der Fed besonders beachtete Kernpreisvariante stieg ebenfalls schwächer als erwartet und kommt im Jahresvergleich auf +2,8%. Es war der gerinste monatliche Zuwachs seit Mai (Chartquelle).

Die persönlichen Konsum-Ausgaben sind über das Jahr gerechnet um 5,5% gestiegen, die verfügbaren Einkommen legten um 5,2% zu. Folglich schrumpfte die Sparquote um 4,4% auf 4,4%. Dieses Niveau wurde abgesehen von der Zeit nach „Corona“ zuletzt phasenweise vor 2009 erreicht. Die Schätzung des US-BIP für das dritte Quartal wurde um 0,1% auf 3,2% hoch gesetzt, die Erwartungen lagen bei 2,8%.

Trotz des anhaltenden Drucks durch einen festen Dollar erholte sich der Goldpreis zum Wochenschluss – zusammen mit US-Aktien und US-Anleihen. Die Rendite der 10yr-TNotes hatte im Wochenverlauf ein Niveau erreicht wie seit Ende Mai nicht mehr. Beobachter werten den Zustand der US-Wirtschaft insgesamt als robust.

Dies spiegelt sich in der von mir vorgenommenen Auswertung nicht wider, die ich lediglich als „leicht expansiv“ einstufen würde. Die expansive Tendenz hat sogar in der zurückliegenden Woche punktuell nachgegeben (siehe obere Chart-Reihe). Allerdings ist die Stimmung gemäß der Auswertung des Verbrauchervertrauens, des Verbrauchersentiments, des ISM-Index und des NFIB-Indikators recht expansiv.

So bleibt die Frage, ob die Stimmung überdauert und die Fundamental-Indikatoren hochzieht oder ob diese umgekehrt eine zu weit vorgelaufene Stimmung auf den Boden der Tatsachen zurückholen.

Was Geldpolitik und Geldversorgung insgesamt angeht, so liegen die „Overnight Reverse Repurchase Agreements (ON RRPs)“ jetzt auf dem niedrigsten Stand seit April 2021. Ihr Höchststand von 2,4 Bill. Dollar stammt von Ende Dezember 2022. Sie sind auf dem besten Weg zu Null oder nahe Null, wo sie in normalen Zeiten waren und wo die Fed sie wieder haben möchte. Die ON RRP-Salden stellen überschüssige Liquidität dar, die die Fed während QE geschaffen hat und mit der die Finanzmärkte nichts anderes anzufangen wissen, weshalb sie diese bei der Fed bunkern. Im Rahmen ihres QT (seit Q2/2022) hat die Fed nun 2,1 Billionen Dollar an Liquidität aus den Märkten abgezogen.

Im Wesentlichen stammt der Liquiditäts-Abzug aus den ON RRP, nicht aus den Reserven. Bei den Reserven handelt es sich um Bargeld, das die Banken bei der Fed hinterlegen, um Transaktionen abzuwickeln und Zinsen auf die Guthaben zu erhalten. Die Zinsen auf Reserven (IOR) sind einer der fünf Leitzinsen der Fed, derzeit 4,40%. QT soll die Reserven von „überreichlich“ auf lediglich „reichlich“ reduzieren. Die Fed weiß aber nicht, was „reichlich“ ist, außer dass es ziemlich weit unten liegt. Die Fed versucht, die Reservesalden vorsichtig dorthin zu bringen (siehe hier!).

Die Frage, die sich mit dem scharfen Einbruch bei Aktien in dieser Woche erneut stellt: Haben wir das Topp gesehen?

In diesem Zusammenhang hat Felix Zulauf ein interessantes langfristiges Bewertungsdiagramm zum Kurs-Gewinn-Verhältnis (PE) vorgestellt. Sehen Sie sich die vier früheren PE-Extreme an: 1929, 1972, die Technologieblase von 2000 und die Immobilienblase von 2008. Wir befinden uns derzeit bei Nummer 5. Wichtig ist der Grad der extremen Überbewertung vor dem Platzen der jeweiligen Blase. Dazu kommt die Standardabweichung ins Spiel, ein statistisches Maß, mit dem die Schwankungsbreite oder Streuung einer Reihe von Werten quantifiziert wird.

Im folgenden, bis zum Jahr 1885 zurückreichenden Diagramm zeigt die gestrichelte, ansteigende rote Linie eine Standardabweichung von 1,25, die grüne Linie eine von –1,25. Beide grenzen den Normalbereich ein um den blau gepunkteten langfristigen Trend herum. Aktuell liegt der faire Wert des KGV (PE) bei 18, die tatsächliche Bewertung befindet sich bei 32,6. Das verwendete Shiller-CAPE ist eine über zehn Jahre geglättete und inflationsbereinigte Zeitreihe des KGV (Kurs-Gewinn-Verhältnis). Die rote Linie zeigt die Grenze zu Euphorie, unterhalb der grünen herrscht übermäßiger Pessimismus.

Befinden sich die Aktienmärkte gegenwärtig in Euphorie? Ja! Können wir die dot.com-Euphorie bei 35 toppen? Vielleicht.

Der Sentiment-Zyklus gliedert sich in die Etappen Pessimismus, Skepsis, Hoffnung, Optimismus, Gier und Euphorie. Darauf folgen Angst, Leugnung, Panik, Pessimismus (Chartquelle: CMG Investment Research).

Weitere Indizien für ein Topp bei Aktienkursen sind:
Die Bewertungen sind auf einem Rekordhoch
Haushalte waren noch nie so sicher, dass Aktien im kommenden Jahre weiter steigen werden. Und sie waren auch noch nie stärker in Aktien invbestiert
Die Anleger konzentrieren sich auf nur eine Handvoll Unternehmen (z.B. die Mag 7)
Die Marktbreite verschlechtert sich, gemessen an der Anzahl der Aktien, die unter ihrem gleitenden 200-Tage-Durchschnitt notieren
Liquidität – Märkte brauchen Jahre, um sich zu erholen, aber sie brechen schnell zusammen, wenn die Liquidität verschwindet

Zur Liquidität äußert sich Zulauf wie folgt: Was die Blase antreibt, ist Liquidität. Und sie muss ständig zunehmen. Wenn sie nicht mehr wächst, platzt die Blase. Die Liquidität hat sich in den letzten zwei Jahren massiv erhöht. Sie stammte aus der Freigabe von sterilisiertem Geld in der Fed-Bilanz von über 2 Bill. Dollar, die in das System eingespeist wurden und die treibende Kraft für die Märkte und die Wirtschaft war. Dies hat teilweise mit dem Reverse-Repo-Marktes zu tun (siehe oben!), diese Liquiditätsquelle ist praktisch aufgebraucht. Auf dem allgemeinen Konto des Finanzministeriums (TGA) befinden sich etwa 800 Mrd. Dollar, die dem System noch zugeführt werden könnten. Zulauf hält es jedoch für unwahrscheinlich, dass der neue Finanzminister diese Mittel verwenden wird. Stattdessen wird er es für eine Zeit der Not aufsparen. Daher nähern wir uns dem (vorläufigen) Ende der Liquiditätszufuhr für den US-Aktienmarkt.

Zulauf weiter: Erwarten Sie eine Korrektur des S&P 500 um mehr als 1000 Punkte in Q1/Q2 2025, beginnend in ein paar Wochen, gefolgt von einer potenziellen Rallye, abhängig von der Reaktion der Zentralbank. Mögliche Erholung nach der Korrektur, wenn die Fed die Geldpolitik lockert, auf vielleicht 7000-7500 später im Jahr 2025.

Die globale Liquidität trocknet aus, insbesondere durch den sich auflösenden Yen-Carry-Trade. Die Abschwächung des Yen von 80 auf 160 gegenüber dem Dollar war eine wichtige Quelle für globale Liquidität. Ein Anlass für eine Stärkung des Yen dürfte zu einer Welle der Auflösung von Carry Trades führen und die globale Liquidität verknappen. Die wirtschaftlichen Interessen der USA und Japans stimmen darin überein, einen stärkeren Yen zu wollen, so Zulauf. Eine Aufwertung des Yen dürfte insbesondere auch die weltweiten Anleiherenditen in die Höhe treiben.

Zulauf ist mittelfristig bärisch bei Anleihen, Rohstoffen und Kryptowährungen und er ist vorsichtig bei China (Deflation und keine aggressive Rettungsaktion wie im Westen).

Zulauf weiter: Kapital fließt aufgrund wirtschaftlicher/geopolitischer Faktoren und des AI-Narrativs in die USA. Der Dollar-Index könnte kurzfristig von 107 auf 110 steigen. Mittelfristig bildet sich ein Dollar-Topp, Korrektur in der zweiten Hälfte des Jahres 2025 möglich.

Zulauf ist besorgt über die Zinssenkungen der Fed trotz der relativ starken US-Wirtschaft und des anhaltenden Inflationsdrucks. Für ihn sind die Fed-Vorsitzenden „kurzfristige Akteure“ im Gegensatz zu der langfristigen Ausrichtung von Paul Volcker (Fed-Chef bis 1987). Die tatsächliche Inflation ist wahrscheinlich höher als die offiziellen Zahlen widerspiegeln, das Inflationsproblem in den USA ist tief verwurzelt.

Europa ist ein Chaos – unwahrscheinlich, dass der Euro wesentlich stärker wird. Europa steht vor einer „großen wirtschaftlichen Katastrophe“ mit strukturellen Problemen, nicht wettbewerbsfähigen Energiekosten und einem fehlerhaften Euro-Währungsexperiment.

China befindet sich in einer „Deflationsfalle“, und es wird 10 bis 20 Jahre dauern, bis die Immobilienblase abgebaut ist. Dies ist schlimmer als das, was in Japan geschah, als es 1990 in die Deflationsfalle geriet.

Abgesehen davon glaubt Zulauf nicht, dass die Weltwirtschaft in guter Verfassung ist. Viele malen ein rosiges Bild, er sieht das nicht so. So befindet sich das verarbeitende Gewerbe in den USA trotz seiner allgemeinen Stärke in einem rezessionsähnlichen Umfeld. Die Beschäftigungssituation in den USA ist interessant, da es zum ersten Mal in der Geschichte der USA mehr Arbeitsplätze als verfügbare Arbeitskräfte gibt.

Zu Trump meint Zulauf: Vorgeschlagene Zölle könnten die Inflation anheizen und dem Welthandel schaden. Er verwies auf den Smoot Hawley Tariff Act von 1930. Sie haben das Potenzial für einen Handelskrieg von gewaltigem Ausmaß. Eine wachstumsfördernde Politik, wie z.B. Pauschalsteuern, sei wirtschaftlich günstig, aber die Schuldensituation sei eine andere als in der Reagan-Ära. Versuche, die Verschwendung in der Regierung zu reduzieren, könnten auf bürokratische Herausforderungen stoßen.

Rohstoffe sieht er in den nächsten sechs Monaten aufgrund der schwachen Weltwirtschaft (ohne USA) allgemein rückläufig. Öl könnte vor einem möglichen geopolitisch bedingten Ausbruch auf unter 60 Dollar fallen. Für Gold sieht er eine Korrektur bis auf ~2400 Dollar in den nächsten vier Monaten, der langfristige Bullenmarkt ist aber intakt. Agrarrohstoffe durchschreiten die Talsohle, Aufwärtspotenzial durch geopolitische Unruhen.

Krypto und Bitcoin: Korreliert stark mit der Liquidität, erwartet eine 50-80%-ige Korrektur, wenn sich die Liquidität verknappt. Möglicher kurzfristiger Anstieg des Bitcoin auf 115k bis 120k Dollar vor einer größeren Korrektur. Die Rekordzuflüsse in Bitcoin in den zurückliegenden Wochen sind ein weiteres Zeichen dafür, was man an Marktspitzen und nicht an Markttiefs sieht. Das bezieht sich sowohl auf Bitcoin als auch auf Aktienmärkte.

Zulauf – wichtige nächste Schritte: Beobachten Sie die Aufwertung des Yen, da der Schlüsselindikator für die globale Liquidität zu versiegen beginnt. Beobachten Sie die technischen Indikatoren für eine mögliche Umkehr am Aktienmarkt in den kommenden Wochen. Er verwendet gleitende Durchschnitte, Trendanalysen, Put-Call-Ratios und Umfragen zur Anlegerstimmung, um die Stimmung der Anleger einzuschätzen. Bereiten Sie sich auf eine erhöhte Marktvolatilität im Jahr 2025 vor. Überprüfen Sie die längerfristigen Aussichten nach einem möglichen Tiefpunkt im zweiten Quartal 2025.

Und Zulauf schreibt auch: Wir werden nationalistisch oder regionalistisch. In diesem Prozess werden wir uns immer weiter in Richtung Staatskapitalismus bewegen. Staatskapitalismus bedeutet, dass die Regierung den Investoren direkt oder indirekt vorschreibt, wo und wie sie investieren sollen.

Ich hatte in früheren Artikeln bereits einige Male Kernaussagen von Zulauf zitiert. Die vorstehenden Ausführungen ergänzen das. Ein vollständiges Transcript der Ausführung von Zulauf finden Sie hier!

Zur Frage der Wahrscheinlichkeit einer Rezession in dem USA, sehen Sie auch hier!

Zur Frage der Entwicklung des Yen, dem im Rahmen der globalen Liquidität eine wichtige Rolle zukommt: Die japanische Zentralbank hat am Donnerstag beschlossen, den Leitzins unverändert bei 0,25% zu belassen. Das war mehrheitlich erwartet worden. Als Folge davon und als Folge der vorausgegangenen Zinssenkung der Fed schwächte sich der Yen gegen Dollar ab. USD/JPY sprang sogar über das Hoch von Mitte November. Das jüngste mehr-Jahres-Hoch lag Anfang Juli bei gut 161. Die Prognose der TimePatternAnalysis avisiert, dass dieser Pegel früh im Januar 2025 erreicht wird.

Der S&P 500 hat am zurückliegenden Freitag bei 5930,85 geschlossen. Der Index notiert über der EMA50 (flach bei 5919) und genau an der aus Anfang September stammenden roten Aufwärtslinie (Chartquelle).

Auf der Unterseite liegt bei 5870 ein wichtiger statischer Support, das ist zugleich die Oberseite einer Anfang November gerissenen Aufwärtslücke („Hello Trump“). Bei 5727 folgt das 38er Retracement des Aufwärtsimpulses aus Anfang August. Bei 5674 kommt das bedeutendere Allzeithoch aus Mitte Juli. Dann folgt eine Aufwärtslinie (dunkelgrün) aus Ende Oktober 2023, die Anfang August auf ihren Bestand hin getetstet wurde.

Auf der Oberseite verläuft ein statischer Widerstand bei 5951, ein weiterer bei 6018. Das Allzeithoch (Schlusskurs) vom 6. Dezember kommt auf 6090,27. Die Aufwärtslinie aus Ende Oktober 2023 (grün) notiert aktuell bei rund 6180.

Die Marktindikatoren notieren mit gleichbleibend 29:14 per Saldo leicht bullisch. Der TQual-Indikator, gebildet aus RSI, Stochastik und MACD internationaler Aktienindices läuft im neutralen Bereich etwas bemüht aufwärts. Der Verlauf der Rendite von Ramsch-Anleihen zeigt nun deutlich abnehmende Risikoneigung an (der Wert vom zurückliegenden Freitag ist nicht enthalten).

Die Volumenverteilung im S&P 500 bleibt in Distribution. Indikationen vom Freitag zeigen eine bullische Volumenverteilung. Die Stimmungsindikatoren: Das Verhältnis SPX/VIX zeigt sich abnehmend bullisch. Das gilt auch für das Put/Call-Verhältnis.

Der VIX, Angstmesser an Wall Street, notiert bei 18,36 über seiner EMA50 (16,77). Nach Stochastik und MACD kommt es wahrscheinlich zu weiter sinkenden Notierungen nach einem Hoch bei 27,61 am Mittwoch. Das dürfte sich in einen eher steigenden S&P 500 übersetzen. Die Auswertung der tatsächlichen und der impliziten Volatilität meldet bereits wieder „Selbstzufriedenheit“ (Sorglosigkeit).

Die fraktalen Oszillatoren der TimePatternAnalysis sehen bei Aktien zyklische Eigenschaften als knapp dominant an. Bullische Kursmuster überwiegen gerade noch und nehmen ab, bärische nehmen zu. Es herrscht „Outflow“. Die Prognose der TimePatternAnalysis für den S&P 500 zeigt übergeordnet aufwärts mit Ziel etwa 6000.

Die Charts der zusammengefassten Marktindikatoren, der Auswertung der Rendite der Ramsch-Anleihen, sowie der fraktalen Oszillatoren der TimePatternAnalysis, die Übersicht über die automatisch generierten Trading-Tipps und häufig auch der Prognosechart des S&P 500 werden börsentäglich auf der Startseite aktualisiert.

Der Aufwärtskanal aus Anfang September ist mittlerweile „angeknackst“. Der Wochenschlusskurs an dessen Unterseite spricht Bände… Wenn zügig weitere bullische Avancen folgen, kann der Bruch des Kanals vorerst(!) abgehakt werden. Dieses Szenario erscheint mir als wahrscheinlich, insbesondere dann, wenn der Widerstand bei 5951 überwunden ist. Ein weiterer wichtiger Punkt ist der Pegel bei 6018.

Wenn der leichte Support bei 5761 gebrochen wird, bestätigt mit einem Bruch des 38er-Retracements (s.o.!), kommt der wichtige Pegel bei 5674 und die Aufwärtslinie aus Ende Oktober 2023 (dunkelgrün) in den Fokus. Wird dieser Bereich nach unten aufgelöst, wird es übergeordnet „eng“ für die Bullen im S&P 500.

Ergänzung
Hat die Fed den Nikolaus geklaut? Ich gehe davon aus, dass sich die großen Akteure im Vorfeld völlig im Klaren darüber waren, was sie verkünden und wie sie es begründen würde. Insofern war die FOMC-Entscheidung keine Überraschung. Dem Intraday-Verlauf am Mittwoch zufolge schien man mit einem Kursrutsch bis 6000 zu rechnen. Dann aber kam weiterer Verkaufsdruck auf, der bis etwa 5960 führte. Die dritte Welle stoppte bei 5900, dann folgten noch ein paar Anschlussverkäufe. Und so ist meine Diagnose „technischer Betriebsunfall“, mit bedingt wohl auch durch den Großen Verfallstag am Freitag. Wenn das so ist, bestärkt das die Wahrscheinlichkeit einer technischen Gegenreaktion.

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