16. Apr 2010: Aktien-Bullen mit Rückenwind - wie lange noch?

Die Erwartungen hinsichtlich der jetzt anlaufenden Quartalsberichtssaison lauten auf eine Steigerung der Unternehmensgewinne im S&P 500 um 37 % gegenüber dem Vorjahresquartal. Die große Frage ist wieviel der hohen Erwartungen schon in den Kursen steckt. Jedenfalls konnten u.a. Intel und JP Morgan Chase mit ihren Quartalszahlen noch positiv überraschen.

Das trug mit dazu bei, Dow (siehe Chart!) und S&P 500 (siehe Chart!) über eine vom Herbst 2008 herkommende Aufwärtslinie zu schieben. Diese Aufwärtslinien hatten in der ersten Erholung nach dem 2008er Crash die bullischen Avancen gedeckelt. Als ein erneuter Durchbruchsversuch Anfang Januar 2009 scheiterte, löste das den weiteren Absturz bis zum Boden Anfang März 2009 aus. Ende 2009 hangelten sich Dow und S&P 500 wieder daran entlang. Als die Bullen Mitte Januar 2010 schließlich genau hier aufgaben, folgte die jüngste Korrektur, die Anfang Februar endete. Im DAX findet sich übrigens eine ähnliche Konstellation (siehe Chart!) . Ebenso wichtig: Im S&P 500 liegt bei 1.214 das 61,8 Fibonnaci-Retracement der Differenz zwischen Allzeithoch im Okt 2007 und Mehrjahres-Tief im Mrz 2009. Diese wichtigen Linien sind für den weiteren Verlauf der Aktienkurse zentral.

Der VIX indiziert, dass die Märkte im "Blowoff-Mode" angekommen sind (siehe Chart!). Die Auswertung des Verlaufs des Angst-Indices zeigt ihn in Greed (siehe Chart!), wobei die aktuelle Länge dieser Phase die der zurückliegenden Phasen bereits übertrifft. Die Volumenverteilung ist in Distribution, die "Gier" kauft die Kurse trotzdem hoch.

Liquidität zum Ausleben der "Gier" ist reichlich vorhanden und hebelt z.B. auch die normalen zyklischen Vorgänge bei der Preisbildung aus (siehe Chart!). Gut zu sehen ist, wie seit der Jahreswende zyklische Faktoren im längerfristigen Mittel bei deutlichen kurzfristigen Schwankungen in den Hintergrund treten. Nach dem Verlauf der fraktalen Oszillatoren zu schließen, haben die Zuflüsse in bullische Positionen jetzt ein Niveau erreicht wie zumindest seit Mitte August 2009 nicht mehr.

Das alles legt nahe, dass die bullische Etappe nicht mehr viel Potenzial hat. Heute ist kleiner Verfallstag - dass bis dahin alles daran gesetzt wird, die Kurse hoch zu halten, ist bei der stark bullischen Positionierung in Index-Optionen kein Wunder (siehe Chart!). Aber danach rechne ich mit deutlich nachgebenden Kursen.

Eine bärische Sicht auf die nächsten Wochen wird auch unterlegt von den Insider-Aktivitäten in den USA: In der Vorwoche kamen auf fast fünf Aktien-Verkäufe ein Kauf. Das ist nahe an dem Verhältnis von 5,15:1 in der Woche vor dem Start der Korrektur im Januar. Der weniger volatile acht-Wochen-Schnitt kommt aktuell auf 4,18:1. Abgesehen von einer kurzen Phase im Oktober 2009 ist dieses Verhältnis jetzt höher als in der zweiten Julihälfte 2007, als der Dow die 14.000 erreichte und die Finanzkrise zum ersten Mal virulent wurde.

Neben der Quartalssaison bekamen die Bullen durch den US-Einzelhandelsumsatz im März zusätzlichen Rückenwind. Der stieg unerwartet deutlich auf ein sieben-Monats-Hoch (siehe Chart!). Die Auswertung des Trends lässt für die nächsten Monate eine weitere Aufwärtsentwicklung erwarten. Aktuell getragen wird die Entwicklung von einer Verringerung der Sparquote, nicht von steigenden verfügbaren Einkommen. Dies zeigte auch der jüngste Arbeitsmarktbericht für März.

Die Entwicklung der Einzelhandelsdaten gibt einigen Kommentatoren Hoffnung, dass ein sich selbst tragender Aufschwung unterwegs ist. Sie schließen z.B. daraus, dass das BIP für das erste Quartal 2010 bis nahe annualisiert 4,5 % kommen könnte (nach 5,6 % in Q4/2010). Fed-Chef Bernanke machte in Optimismus mit der Bemerkung in seinem periodischen Bericht vor dem Kongress, er habe mit einer guten Entwicklung des Einzelhandels gerechnet. Gleichzeitig betonte er, die Fed werde die Zinsen weiter sehr niedrig halten. Die jüngsten CPI-Daten weisen in den USA keine besondere Preissteigerung aus, das stellt die Aussage somit nicht in Frage.

Die Entwicklung der US-Einzelhandelsdaten fällt noch unter die Rubrik "Basis-Effekt", eine statistische Verbesserung im Vergleich zu den sehr schlechten Vergleichszahlen des Vorjahres. Dieser für die meisten Makrodaten gültige Effekt wird zur Jahresmitte hin abebben; er bietet aber das eine oder andere Mal willkommene Gelegenheit zu bullischem Getrommel, obwohl es sich lediglich um eine Rückkehr zu normaleren Bedingungen handelt.

Apropos "normal" - da fällt die Überleitung zu Griechenland nicht schwer. Unter etwas dubiosen Umständen ist es am vergangenen Wochenende zu einer Einigung hinsichtlich Hilfs-Modalitäten für das hochverschuldete Land gekommen. Dem Vernehmen nach ist die "Lösung" durch Sarkozy, Berlusconi und Trichet vorbereitet worden. Danach wurde Merkel vor vollendete Tatsachen gestellt. Sie machte mit - im Gegensatz zu früheren Verlautbarungen. Den deutschen Steuerzahler kann das bis zu 8,4 Mrd. Euro kosten. Diese Pille hätte "Madame Non/Oui" lieber erst nach der NRW-Wahl verabreicht.

Die Eile, die Sarkozy, Trichet und Berlusconi an den Tag legten, gibt zu denken. Brennt der griechische Tempel schon lichterloh? Oder wollte Berlusconi schnell einen Präzedenzfall geschaffen wissen, damit ähnliche Regelungen auch für Italien Anwendung finden werden? Schließlich zählt das Land zu den "PIIGS" - Vergleichen Sie den ("Schulden-Chart")!

Der Bund der deutschen Steuerzahler kritisiert die Hilfszusagen der Euro-Zone an Griechenland. So werde die fahrlässige Wirtschafts- und Finanzpolitik der Griechen auch noch belohnt. Ja, ganz wie bei der Bankenkrise - auch hier wurden am Ende hochriskante Spekulationen und Bauchlandungen mit staatlichen Rettungsgeldern "belohnt". Ein Ansporn, gerade so weiter zu machen wie bisher. Die selbstkritische Einsicht der Verantwortlichen ist sowieso nicht allzu ausgeprägt, um es einmal "schön" auszudrücken - "mein Name ist Hase..."

Daniel Gros rechnet vor, die EU-Hilfen nützten sowieso nichts. Die Refinanzierung der griechischen Schulden benötige etwa 30 Mrd. Euro im Jahr. Wenn das Land sein Defizit auf 8 % des BIP reduziere, würden sogar 50 Mrd. Euro benötigt. Ein Zins von 5 % (EU-Beschluss) ändere daran wenig, das spare etwa 900 Mio. Euro im Jahr gegenüber dem Marktzins. Das Problem sei nicht Liquidität, sondern Insolvenz. Daher sei das Wichtigste, Anstrengungen zu unternehmen, die Verschuldung zurückzufahren. Schulden mit Schulden zu bekämpfen, ist wie Feuer mit Benzin löschen. Mittlerweile rentieren griechische Staatsanleihen wieder im Bereich der Rekordmarken, auch 5jährige CDS am Allzeithoch.

Fundamental/langfristig dürfte die Einigung hinsichtlich Griechenland eher dafür sorgen, dass der Euro zu nachhaltiger Schwäche neigt. Mit diesem Schritt wird der Weg von der Währungs- zur Transfer-Union gegangen wird, mancher Beobachter sagt gar den Anfang vom Ende des Euro voraus.

Ein schwacher Euro ist eine gute Botschaft für die Exportindustrien (nach außerhalb des Euro-Raums) und nützt damit der deutschen Wirtschaft insbesondere. Aber hierdurch verschärfen sich die Ungleichgewichte im Euro-Raum nur weiter, der Deflationsdruck auf die Schwachen steigt (und damit auch deren Schuldenproblematik). Denn sie haben keine Wahl - solange sie im Euro-Raum sind, kann die Anpassung nicht über den Wechselkurs vollzogen werden. Und das dürfte den Druck auf den Euro weiter steigern.

Angesichts der jetzt veröffentlichten Zahlen zu den Forderungen westeuropäischer Banken gegenüber Osteuropa (ohne Russland) kommt sowieso der Verdacht auf , der Rettungsplan für Griechenland sei in Wirklichkeit ein weiterer Banken-Rettungsplan. Österreichische Banken haben Forderungen im Volumen von fast 230 Mrd. Dollar, deutsche von gut 180 Mrd. Dollar. Griechenland zählt zwar nicht zu Osteuropa, aber erstens gibt es in Osteuropa ähnlich marode Staatshaushalte und zweitens wäre es ein Wunder, wenn die deutschen Banken nicht auch in Griechenland heftig engagiert wären. Warum reiste DB-Chef Ackermann wohl vor einigen Wochen zu Gesprächen mit Regierungsvertretern nach Athen?

Interessant ist im Zusammenhang mit Griechenland auch die Wertentwicklung des ETF "Short iBoxx Sovrg Eurozone" (siehe Chart!). Er steigt mit fallenden Anleihekursen und es sieht ganz so aus, als träte die Bodenbildung des Vehikels nun in ihre entscheidende Phase.

Zurück zum Euro: Ein nachhaltig schwächerer Euro könnte ein Einfallstor für inflationäre Impulse liefern, und zwar vor allem über die Rohstoffpreise. Ihre Preisaufschläge im Jahresvergleich: Öl plus 70 %, Aluminium plus 60 %, Kupfer 90 %, Nickel mehr als 130 %, Eisenerz plus 170 %. Treiber sind dabei nicht nur die verbesserten Konjunkturaussichten und die Nachfrage aus den Schwellenländern. Hinzu kommt steigende Nachfrage nach Rohstoffen auf den Finanzmärkten als Folge der Liquiditätsschwemme, mit der der Finanzkrise entgegengewirkt werden sollte.

Eine inflationäre Entwicklung dürfte der europäischen Politik und der EZB nicht ungelegen kommen, wie jedem Schulden-Junkie. Die EZB ist zwar zur Preisstabilität verpflichtet - aber was macht das schon. Der Bail-out eines Landes ist schließlich auch nicht zulässig (und wird jetzt am Beispiel Griechenlands gerade geprobt).

Noch ist es nicht soweit - zur Überwälzung der Rohstoffkosten auf die Endverbrauchermärkte gehört eine feste Konjunktur mit solider Nachfrage der Verbraucher. Diese Voraussetzung ist gegenwärtig nicht wirklich gegeben - die Lohnentwicklung ist gedämpft, die Kapazitätsauslastung unterdurchschnittlich. Inflation - ein Thema für einen künftigen Beitrag.

An den Aktienmärkten werden negative Faktoren, wie die Staatsschuldenkrise und die zunehmenden globalen Ungleichgewichte ausgeblendet. Ich erinnere mich an den Sommer 2007, als die Finanzkrise virulent wurde. In Ignoranz derselben markierte der S&P 500 im Oktober desselben Jahres sein Allzeithoch. Dann half kein Ignorieren mehr.