03. Mrz 2010: Bank-Reserven auf Rekord - S&P 500 bald auch?

Ich möchte nochmals anknüpfen an den Vorschlag des IWF-Chefvolkswirts Blanchard, der vor einiger Zeit den Notenbanken riet, sie sollten ihr Inflationsziel von zwei auf vier Prozent verdoppeln. Höhere Inflationsraten sollten gezielt angestrebt werden, um den Spielraum für die Geldpolitik im Fall von Schocks zu erhöhen. Die seien ausgehend vom Finanzsektor möglich oder auch als Folge einer Pandemie oder eines Terroranschlags auf ein wichtiges Finanzzentrum denkbar.

Werfen wir in diesem Zusammenhang einen Blick auf die Entwicklung der Reserven im US-Bankensystem (siehe Chart!). Die "Total Reserves" lagen im August 2008 noch bei knapp 46 Mrd. Dollar, die "Excess Reserves" unter 2 Mrd. Dollar. Den ersten Satz taten beide bis Januar 2009, als die "Total Reserves" auf 860 Mrd. Dollar anschwollen ("Excess Reserves" knapp 800 Mrd. Dollar). Im Juli lagen sie bei 797 (733) Mrd. Dollar, bis Dezember 2009 schwollen sie nochmals auf 1140 (1075) Mrd. Dollar an.

Das Verhältnis zwischen "Excess" und "Total" lag im August 2008 noch bei vier %, seit Januar 2009 notiert es konstant bei über 92 % (siehe Chart!). Zum historischen Vergleich: Im August 2007, dem ersten Aufflackern der Immobilienkrise stieg die Quote kurzzeitig auf knapp 11 %. Im September 2001 notierte sie einen Monat lang bei 33 %, um sogleich wieder auf das seit 2000 gültige historische Mittel von unter vier % zurückzufallen. Vor 1990 lag der Mittelwert bei deutlich unter zwei %, in der Rezession 1990/1991 stieg die Quote einige Monate bis auf vier % an. Danach bewegt sich die Quote kontinuierlich nach oben.

Das erlaubt folgende Schlüsse: Die Fed hat das Bankensystem in zwei Schüben geflutet, aber die Banken nutzen die enorm aufgeblähten Reserven nicht dazu, Kredite zu vergeben. Würde das Verhältnis zwischen "Excess" und Total" deutlich fallen, wäre das umgekehrt ein Zeichen, dass über Kredite verstärkt Geld geschöpft wird, was ein wichtiger Hinweis auf anziehende Inflation wäre. Danach sieht es momentan nicht aus und so bleiben die enormen Reserven eben nur ein Inflations-Potenzial.

Offenbar fehlt die Bereitschaft der Banken, über die Kreditvergabe zu verdienen. Das kann möglicherweise darin begründet sein, dass sie in diesem Geschäft kein günstiges Risikoprofil sehen. Das dürfte dann auf Zweifel an der wirtschaftlichen Erholung hindeuten. Oder aber die Banken verdienen mit anderen Geschäften mehr als mit der Kreditvergabe. Das ist leicht nachvollziehbar, wenn sie bei der Fed zu einem Zins nahe Null % geliehene Mittel in Staatsanleihen investieren, die aktuell bis zu rund 4,5 % Rendite abwerfen. Ein extrem risikoarmes Geschäft... (zur Zeit)!

Und es passt in den Kontext - die Staaten haben noch genügend Treasuries anzubieten, die gekauft werden wollen. Erst gestern hat die griechische Regierung Staatsanleihen im Volumen von fünf Mrd. Euro ausgegeben. Die Emission war dreifach überzeichnet - bei einem Zins von 6,25 %, zwei % über der Rendite von portugiesischen Treasuries. Ein Wahnsinn - Beobachter sagen zu Recht, ein solcher Strafzins kann nicht gut gehen. Aber EU und EZB feiern sich und sehen die Staatschuldenkrise Griechenlands schon fast gelöst. Dumm nur, dass das der Euro gegen Dollar nicht so sieht...

Die BoJ erwägt einem Medienbericht zufolge eine weitere Lockerung ihrer Geldpolitik. Entscheidungen über eine weitere geldpolitische Lockerung dürften aber erst bei Beratungen im April getroffen werden. Im Dez hatte die BoJ bei einer Dringlichkeitssitzung beschlossen, eine neue Kreditfazilität für die Geschäftsbanken einzuführen, um die Deflation im Land zu bekämpfen. Den Banken wurden dabei Refinanzierungstender mit einer Laufzeit von drei Monaten und einem Zinssatz von 0,10 Prozent angeboten, das Volumen betrug insgesamt rund 10 Bill. Yen. Dieses Programm dürfte nun ausgebaut werden, wird erwartet.

Dollar gegen Yen nehmen das schon einmal vorweg. Das Währungspaar sprang gestern von einem langfristig sehr wichtigen Pegel bei 88,40/88,50 nach oben weg, der Nikkei über Nacht hinterher mit plus 2,2 %. Vor Bekanntgabe der US-Arbeitsmarktdaten für Februar notiert Dollar/Yen unterhalb von 89,40.

In den vergangenen Tagen, genauer seit dem 22. Februar, hatte Dollar/Yen vom Niveau bei 91,60 beständig an Wert verloren. Gleichzeitig hat der IRX (Rendite der 3-monatigen TBills) zugelegt (siehe Chart!). Hier hat aus meiner Sicht ein Quellen-Tausch bei der Beschaffung liquider Mittel statt gefunden: In Yen geschriebene Kredite wurden aufgelöst und statt dessen frische Mittel über den Verkauf von TBills beschafft.

Ich hatte im Artikel vom 20. November 2009 damit gerechnet, dass im Zuge der Erwartung einer strafferen Geldpolitik in den USA zunächst verstärkt Yen-Carry-Trades geschrieben werden. Diese Phase sollte, so die seinerzeitige Annahme, im Februar auslaufen. Da die hauptsächliche Triebkraft der bisherigen Rallye (die in der kommenden Woche Jahrestag hat) der Liquiditätsschwemme der Zentralbanken zu verdanken ist, ist die spannende Frage jetzt, wie es da weiter geht. Erfolgt jetzt wieder ein Pferdewechsel? Oder fällt der Reiter vom Pferd?

Anders gefragt: Setzt in Kürze eine Korrektur ein? Ich hatte dieses Szenario u.a. im Artikel von vergangener Woche favorisiert. Daran hat sich nichts geändert. Der S&P 500 schleicht auf den langfristig wichtigen Pegel von 1125 zu (50er Retracement vom Hoch im Oktober 2007) (siehe Chart!). Parallel dazu notiert der VIX am langfristig wichtigen Pegel von 18,70 (siehe Chart!). Die Stimmung der breiten Masse ist unangemessen gut, allerdings fehlt in der Übertreibungsphase noch das Umkehrsignal. Umgekehrt zeugt die Positionierung in Indexoptionen von einer bärischen Tendenz (siehe Chart!), aber auch hier liegt noch kein handelbares Signal vor.

Auf folgenden Zusammenhang sollte man jetzt besonders achten: Der Yen baute zuletzt wieder Stärke auf, ein Reflex, dass Japan die deflationären Impulse nicht aufheben kann. Die BoJ sieht sich jetzt verleitet, weitere Liquidität bereit zu stellen, um die Deflation zu bekämpfen. Das hat unmittelbar genau den folgerichtigen Effekt einer Yen-Schwäche bewirkt. Wenn diese aber durch Wiederbelebung von Carry-Trades in Yen kein nachhaltiges "Follow-up" erfährt, wäre das ein deutliches Warnzeichen für das Herannahen einer Korrektur an den Finanzmärkten. Auf den Pegel bei 88,40/88,50 sollte man jetzt besonders achten.

Ganz kurzfristig (Jahrestag des Bull-Runs voraus!) könnte es durchaus zu einem Überschwinger beim S&P 500 über 1125 kommen. Allerspätestens bei 1150 aber dürften die Bären ihr Stopp-Schild aufgestellt haben.

Wichtiger Termin: Ende März laufen die Stützungsprogramme der Fed zur Stabilisierung der Finanzindustrie aus.